2011年四季度以来经济逐渐呈现下行趋势，物价和房价也出现了向下势头。宏观调控开始从防通胀转向稳增长，最明显的动向是存款准备金率下调。那么2012年的物价会否继续下行，从而为货币政策从紧到松让出更多空间？笔者认为未必如此。从推动消费物价上升的主要动力看，2011年粮食生产喜获大丰收，2012年的总体消费物价水平也会因此受到抑制。但从2011年10月份的物价水平看，虽然整体物价水平走低，但粮价在大丰收的背景下并没有显著下降。这说明推动粮价上涨的基本因素，即人口增长与耕地减少的矛盾并没有消失，而是会长期存在，因此未来物价还会在以粮食为核心的食品物价推动下上涨。

　　从推动物价上涨的另一个因素看，2011年7月以后美债危机发酵，美国金融机构更愿意持有货币，因此2011年10月份以来全球大宗商品价格暴跌，相应使中国输入型通胀趋于缓和。但是当危机开始平缓，特别是美欧为应对危机不得不持续增加货币供给的时候，国际大宗商品价格就会被再次炒高，比如目前油价已经回到每桶100美元以上。笔者预计，到2012年二季度以后，中国的输入型通胀会再次显现，综合国内外因素，2012年CPI增幅可能不低于5%，2012年四季度更可能向上破6%。

　　如果通胀继续居高不下，宏观调控会面临难题。因为经济逐渐下行趋势已经形成，到2012年四季度经济增速可能会降到8%以下，宏观调控就必须在保增长与防通胀之间作出抉择。现在看，2012年前三季度可能出现经济增速逐季走低，而通胀率也将出现“先降后稳”，因此宏观调控的取向和力度不会发生太大变化，当四季度增长率向下破“8”后，宏观调控政策可能会出现方向与力度的显著调整。

　　至于2012年的股市，笔者认为会比2011年好，有四点理由：第一，宏观调控已经开始转向，货币政策趋向宽松，对证券市场是有力提振。第二，货币条件虽然宽松但实体经济增长趋于下降，这会使企业即便更容易获得贷款，也不敢轻易投资实体经济，所以放松信贷会使货币首先流入虚拟经济领域。由于房地产调控不会轻易放松，股市会获得更多资本流入。这有些像2009年初的情况，当时在政府放松货币后，股市先于经济增长出现大幅反弹。第三，国际热钱会更多涌入境内，因为美欧为救市会增加货币供给，美国很可能会在2012年一季度就推出QE3，但是由于美欧危机不断，经济持续萧条，企业获得的贷款在本国也没有多少投资机会。展望全球，中国经济虽然缓慢下行，但在金砖国家中是最好的，还会成为国际热钱的首选。但由于投资楼市受限制，热钱会主要流入股市。第四，地方债问题需要出口。2012-2013年是地方债的还债高峰，虽然四省试点自行发债，但让地方政府发数万亿元地方债几乎不可能。地方政府并非没有好资产，那就是地方政府持有地方国企的上市股权。这些资产目前大约有15万亿元，相比地方政府债务总额，明显是资产大于负债。因此，如果地方政府可以允许出售部分国企股权，就可以渡过地方债务难关。

　　房地产市场来看，房地产调控已经进行了两年多，到目前为止各地房价已经开始下跌，而各地出台的限购令也将在2012年陆续到期。许多人认为政府会因此结束房地产调控，笔者则认为不太可能。

　　笔者认为，房价即便下降，一般也就出现30%左右的降幅，对于大部分城市居民来说仍然难以承担。房地产调控是政府最大的“民心工程”之一，如果让房价明显反弹，老百姓不会满意，政府已经取得的成绩也会付诸东流。

　　有人把中国目前的房价下跌与美国次贷危机类比，指出房价大幅下跌也会导致中国经济“崩盘”。笔者觉得这样的提法言过其实。美国爆发次贷危机的原因，从宏观看是次贷所占比例太高，足以产生全局性影响；从微观看是许多美国居民的负债水平超过偿还能力。在中国情况远未如此。

　　首先，根据央行数据，到2010年末中国的房地产业贷款余额只有7.4万亿元，只占年末全部贷款余额的15%。而美国仅次级房贷就已接近美国全部金融机构贷款总额的10%，全部房地产贷款则超过全部贷款额的一半。其次，到2010年末，个人按揭贷款是4.8万亿元，占房地产贷款总额的65%，而中国的房贷是最优质的银行资产。有数据显示，中国全部贷款的违约率在6%-7%，而房屋按揭贷款的违约率只有2.5%。从上海情况看，按揭贷款户的还款额普遍超过了60%。因此，即使违约率提升一倍，也只会使银行不良贷款增加数百亿元。从房地产商角度看，由于前几年赢利丰厚，积累了大量资金，短期楼市低迷不会动摇根本，房产商也不会出现大面积的倒闭潮。最后，房地产在中国经济总产出中的比重远低于美国。2008年房地产占美国经济总产出的比重是12.5%，中国只有5%。这说明，中国房地产即使出了较大问题，也不会像美国那样引起全局性震动。

　　中国城市化还有很长的路要走，20年后城市人口将会是目前的三倍，因此中国的地价与房价将呈现长期上涨趋势。在目前阶段，由于没有大量保障房供应，放弃限购就会导致在强劲的需求拉动下，房地产领域中的泡沫一浪高过一浪。但是两年以后，每年都会出现数百万套保障房供应，这将会对中低收入者的住房需求形成有力保护，对商业地产的限制就可以取消了。

　　综上所述，2012年将是中国经济自高转低的一年，生产过剩矛盾日益显露将成为挑战，国际经济的持续低迷却给中国带来机遇。放眼全球，美、日、欧三大经济体都没有很好的出路，其他“金砖国家”在全球性需求收缩的压力下，也会相继陷入低迷，只有中国在内部仍然酝酿着高速增长的动力。中国如果出现严重衰退，不会是因为外部需求原因，而只能是因为自身调整不及时、不到位。所以，抓紧时间制定好调整方案，是当前最为迫切的任务。（中国宏观经济学会 王建）